미국의 경기 둔화가 현실로 드러나고 있다. 지난해 말까지 미국 경제가 침체로 갈지도 모른다고 경계하는 분위기였다면 새해 들어서는 침체는 기정사실화하고 침체가 어느 정도로 언제까지 지속될 것이냐를 우려하는 분위기로 바뀌었다. 위기는 미국에서 시작해 유럽으로, 중국과 인도 등 아시아 전역으로 확산되는 추세다.
이런 와중에 한국투자공사(KIC)는 15일 미국의 투자은행 메릴린치에 20억달러를 투자했다. 국내 주요 언론은 우리도 글로벌 투자은행의 주주가 됐다며 장밋빛 전망을 쏟아냈다. KIC에 따르면 이번에 인수한 의무전환 우선주의 전환가격은 주당 61.31달러. 연 9% 배당을 받는 조건이고 인수 후 2년9개월 되는 시점에 보통주로 전환된다.
국내 언론이 대체적으로 “싸게 잘 샀다”는 평가인 것과는 달리 외국 언론의 반응은 그리 우호적이지 못하다. 블룸버그통신에 따르면 세계 24대 은행의 지난해 서브프라임 관련 손실만 1570억 달러에 이른다. 문제는 아직까지 드러나지 않은 손실이 이보다 훨씬 많다는 것. 메릴린치 등이 헐값에 나온 것은 그만한 이유가 있다는 이야기다.
우선주 전환가격도 KIC는 처음에 52.4달러라고 밝혔으나 17%의 프리미엄을 반영, 61.31달러인 것으로 뒤늦게 알려지기도 했다. 1월28일 기준 메릴린치의 주가는 57.33달러다. 지난해 1월 95.18달러에서 거의 절반 가격으로 추락한 상태다. 17일 실적 발표 직후에는 한때 50달러 밑으로 떨어지기도 했다.
주목할 부분은 KIC 등 이번에 새로 들어온 주주들에게 연 9%의 배당을 주기 위해서는 실적이 그만큼 줄어들 수밖에 없고 보통주 전환 과정에서 주주 가치가 더 떨어질 것이라는 사실. 52.4달러가 과연 적정한 가격이었느냐는 의문이 제기되는 것도 이런 배경에서다. 실제로 중국투자공사는 사모펀드 블랙스톤에 투자해 벌써 30% 이상 투자 손실을 기록하고 있다.
월스트리트저널은 중동과 중국 등 국부펀드의 투자 손실을 소개하면서 “시장의 바닥을 짚어내기가 얼마나 어려운지를 단적으로 보여주는 사례”라고 지적했다. KIC는 가뜩이나 메릴린치의 투자 손실 발표를 사흘 앞둔 시점에 뛰어들어 손실을 그대로 떠안기도 했다. 매일경제도 뒤늦게 “‘묻지마 투자’가 아니었느냐는 비판이 제기되고 있다”고 지적했다.
관건은 메릴린치의 공개되지 않은 부실 규모가 어느 정도가 되느냐는 것, 그리고 미국 경기 침체가 언제까지 지속되느냐는 것이다. 지금 언론이 확대 재생산하는 도그마는 미국은 망하지 않는다는 새로운 형태의 대마불사 신화다. KIC 역시 2년9개월 뒤에 주가가 지금보다는 오를 것이라고 판단했겠지만 시장 상황은 이를 확신하기 어려운 방향으로 가고 있다.
문제는 투자의 성패 여부가 아니라 불확실한 머니게임에 국민들 혈세를 쏟아 부었다는 데 있다. KIC는 아무런 동의 절차나 검증도 거치지 않은 채 막대한 혈세를 끌어다 쓰고 있다. 미국 경제의 회생 여부와 세계적인 자산가격 거품의 향방에 온 국민이 발목을 잡힌 상황이지만 이에 대한 우려도 찾아보기 어렵다.
논점은 조금 다르지만 한국경제 정규재 논설위원이 28일 칼럼에서 KIC의 메릴린치 투자를 “한탕주의”라며 비판한 것도 이런 맥락에서다. 정 위원은 “기업이 생산한 것 이상으로 주가가 오르는 것은 불가능하다”며 “그것이 가능하다면 오로지 뒷사람의 돈이 앞사람의 돈을 채워주는 투기 피라미드가 세워질 때 뿐”이라고 지적했다.
KIC의 Preferred Equity 투자가 과연 '한탕 투기'였는지 과연 시간만이 판단해줄 문제일까요? 다음과 같은 관점에서 보면 저는 '아는만큼 보인다'라는 격언이 적용되는 상황이라고 생각합니다. KIC와 아무런 상관이 없는 저지만, ML에 한 투자는 상당히 좋은 조건에서 행한 투자라고 생각하는데요?
1. 자산관리 관점
외국환만을 관리해야 하는 목적을 가지고 태어난 KIC는 한국환 상품에 투자를 하지도 못합니다. 한국 달라화 투자의 절대 다수를 차지하는 미국 국채를 산다고 하면, 매해 2.88%를 받을수 있답니다 (1/29일 현제). USD/KRW 환율 변동을 생각하지 않고서라도 (나빠지는 미국 경제환경과 연준에서 내리고 있는 미국 금리를 생각한다면 환율이 어떤 방향으로 향할지는 쉽게 알수 있겠지요?), 이건 땅파서 먹고 살지 않는 이상 말도 않되는 투자이지요. KRW로 다시 바꾸면 손에 쥐는 수익율은 거의 전무하니까 말이지요. 그런 연유로 다른 상품에 투자를 해야 하는 절대명제도 가지고 있고, 미국 국채와 상반관계가 높지 않은 상품을 생각해보면 broker/dealer들의 주식역시 좋은 대안입니다. 언제까지 한국이 미국 국채를 사서 미국 정부의 무책임한 재정/무역 쌍둥이 적자를 매꿀수 없다는 이야기는 이미 많은분들이 동의하시지요?
ML는 여러 사업부분이 있지만 크게는 커미션에 의존하는 브로커의 역활과 고객/자사 돈을 굴리는 자산운용 부분으로 나누어져 있다고 생각할수 있습니다. market에 volatility가 높아지면 bid/ask spread도 커지고, 중간 상인 입장인 ML 같은 경우는 상당히 이득을 보게 됩니다. market에 volatility가 높아지는 경우는 호경기에도, 불경기에도 나타나게 되는데요. 요즘 몇주간 시장이 조용한 까닭은 trading이 많이 멈추었고, 급격하게 낮아진 volume 때문에도 가격이 천차만별로 뛰고 있기 때문이지요. 이점을 본다면 ML에 대한 투자는 KIC에게는 적절한 diversification입니다 (equity-fi/corporate finance/derivative 포함).
2. 전략적인 관점
이점에 대해서는 아직도 논란이 있을수 있는데요, 얼마전 Qatar의 국부펀드 매니져가 인터뷰에서 한 말이 있습니다. 자존심 상하니 우리 펀드를 동아시아의 외화관리 차원에서 시행하는 국부펀드와 비교하지 말아달라. 우리야말로 진정한 long term strategic investor이다. 과련 KIC가 ML에 투자함으로서 얻을수 있는 전략적 이득이 무었이라 생각했는지는 사실 저 역시 의문입니다. 다만, 투자를 하고 관계를 맺음으로서 배울수있는 부분은 많습니다. 가령 다음주부터 저의 옆 빈 자리에 저희에게 큰 투자자중의 하나인 일본의 보험회사에서 누군가를 보내서 3주간 연수하게 되어 있답니다. 딱히 연수 프로그램이 있는것도 아니고 그야말로 하루종일 옆에서 직접 지켜보고 흡수하는것이지요.
KIC에서 대안투자 (사모펀드/부동산/헤지펀드) 담당할 사람을 모집하던데, 또 압니까. 그분들이 메릴에 가서 그런 식으로 연수받고 올지. 너무 부정적으로 비웃지는 마세요. 정말 이 부분에서는 잃을것도 없고, 얻을것만 있지 않나요?
2. 투자적인 관점
BX에 투자한 CIC와 ML에 투자한 KIC의 경우는 비슷하지만 상당히 틀린점이 있는데요, common equity와 preferred equity라는 점이겠지요. common equity를 가지고 있다면 경영에 참여할수 있지만, preferred equity는 지금 당장 (앞으로 2.75년간은)
1. 채무자의 입장에서 9%라는 상대적으로 높은 (아까 미국 국채가 2.88%라고 말했지요?) 이자를 받고
2. 원금을 보장 받는다는 점인데요
현제의 2.4% dividend yield, 56% volatility (투자 당시보다 더 높은)와 밑의 term sheet에 나온 내용을 종합해보면 $61.31에 행사할수 있는 call optionality 가격만 $20에 가깝습니다. 9% 이자까지 제외하고 나면 (향후 3년간의 현제가치 대략 $13이라 봤을때) 엄.청.나.게.싸.게.산.가.격.입.니.다.
더군다나 term sheet에 따르면 conversion price에 다른 minimum/maximum conversion price가 있습니다. 117%인 $61.34로 완전하게 결정난게 아니라는데, 아마 초점이 맞추어 져야 겠지요? FLoor가 없이 BX에 그냥 common equity로 투자한 CIC와 비교하는건 올바르지 않습니다.
“기업이 생산한 것 이상으로 주가가 오르는 것은 불가능"하지 않습니다. 주가라는것은 앞으로 회사가 보여줄, 벌어들일 돈에 대한 현제 가치입니다 - 기업이 생산할것이라 기대하는 만큼 주가가 올라가야 하겠지요. 기업은 생산/소비가 내부에서 이루워지는 피라미드와는 다른 구조를 가지고 있겠지요? 미국 경기가 침체될런지, 된다하면 얼마나 될런지, 그리고 그 상황이 얼마나 ML에 영향을 미칠런지. 모르는 일입니다, 공이 어느 방향으로 튈런지는. 단지 대부눈의 사람들이 공이 'Recession'이라는 방향으로 튄다에 기준을 두고 있고, 이미 $50 정도에 거래되는 ML의 추가가 그런 부정적인 기대를 반영하고 있다는 점을 고려해야겠지요.
참고로 ML에서 발표했던 term sheet을 밑에 붙여 봅니다. 한번 읽어보고 곰곰히 생각해 보시기 바랍니다. 앞으로의 관점은, 저 역시 SEC filing을 뒤져 해맸지만 찾지못한 'Minimum Conversion Price'가 과연 얼마인가 - 왜 그 가격이 쉽게 찾아지지 않는것인가. 하는데 있을법 합니다.
돈을 가진자가 모두 부덕하게 모은것이 아니고, 시장 자본주의가 모두에게 해를 주는것이 아닙니다. 단지 정부 기관에서 투기가 아닌 투자를 했다고, 미국의 경제에 대한 우리의 투자액수가 더 커졌다고, 충분한 이해 없이 손가락질 하는 모습은 옳지 않습니다. 이정환씨에게 앞으로는 조금더 깊은 통찰을 기대해봅니다.
... 그나저나 이런 답글이나 쓰고 있고 오늘 정말 회사서 하는 일이 없습니다. ㅋㅋㅋ
Preferred Stock Terms
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Security Non Voting Mandatory Convertible Non-
Cumulative Preferred Stock, Series 1
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Issuer Merrill Lynch & Co., Inc. or the "Company"
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Dividend 9% per annum
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Reference Stock Price $52.40 (equal to the 3-day average closing
price per share of the Company's common
stock ending on Friday, January 11, 2008).
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Conversion Premium 17%
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Maturity 2 3/4 years
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Liquidation Preference $100,000 per share
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Mandatory Conversion at -- If the Company's share price is below 100%
Maturity (Shares per of the Reference Stock Price (the "Minimum
Security) Conversion Price,") the Liquidation
Preference divided by the Minimum Conversion
Price.
-- If the Company's share price is above 117%
of the Reference Stock Price (the "Maximum
Conversion Price"), the Liquidation
Preference divided by the Maximum Conversion
Price.
-- If the Company's share price is between
the Minimum Conversion Price and the Maximum
Conversion Price, the Liquidation Preference
divided by the Company's share price.
----------------------------------------------------------------------
Lock-Up Investors are not permitted to sell, transfer
or hedge, directly or indirectly, their
preferred stock (or underlying common stock)
at any time during the one-year period
following the closing.
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Standstill Customary two-year standstill that includes,
among other things, a prohibition on (i)
acquisitions of additional voting securities
(or securities convertible into voting
securities) that would cause an investor to
own more than 9.9% of the Company's
outstanding common stock (or securities
convertible into common stock), (ii)
proposals to acquire the Company or (iii)
otherwise seeking to influence or control
the Company.
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Price "Reset" Subject to certain conditions and exceptions,
if the Company sells or agrees to sell more
than $1bn of any common stock (or equity
securities convertible into common stock)
within one year of closing at a purchase,
conversion or reference price per share less
than $52.40, then the conversion ratio for
the preferred stock shall be adjusted to
compensate the investor on a "full-ratchet"
basis.
----------------------------------------------------------------------
Preemptive Rights Subject to certain conditions and exceptions,
if the Company offers to sell common stock
(or securities convertible into common
stock) in a public or private offering, each
investor shall have the right to acquire
from the Company, for the same price and on
the same terms as such securities are
offered, in the aggregate up to the amount
of such securities required to enable the
investor to maintain its then-current
ownership interest in the Company's common
stock. The investors do not have these
preemptive rights until the aggregate gross
proceeds of such offerings by the Company
exceeds $1billion.
Each investor's preemptive rights terminate
upon the earlier of: (i) the conversion of
the investor's preferred stock into common
stock, and (ii) such time as the investor no
longer owns at least 75% of the preferred
stock it purchased, including as a result of
hedging transactions.
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Registration Customary registration rights.
----------------------------------------------------------------------
Antidilution Customary antidilution protection.
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*T
CONTACT:
Merrill Lynch
Media Relations:
Jessica Oppenheim, 212-449-2107
Jessica_oppenheim@ml.com
or
Investor Relations:
Sara Furber, 866-607-1234
Sara_furber@ml.com
어짜피 투자은행은 투자를 하기 위해 설립된 기관 아닙니까?
투자는 어떤 형태로든 리스크를 감당할 수 밖에 없고요.
그런데 KIC가 불확실한 머니게임(투자)에 국민들의 혈세를 가져다 쓴다고
비판을 하시면 상당히 엇나간 비판 아닙니까? KIC는 그러라고 세운 기관
아니던가요? 국부펀드라는 개념 자체가 국부(국민들의 혈세를 포함하는)
를 불확실성이 존재하는 금융시장에 투자하여 수익을 얻고자 나온 것 아니
던가요?
내 등은 도화지님. 좋은 말씀 고맙습니다. 다시 한번 고민해 보고 공부도 좀 더 하도록 하겠습니다.
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바로 일년 적금부으신것보다
더 짭짤합니다
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